近日，承德露露（000848.SZ）发布2025年三季报，公司前三季度实现营收19.56亿元，同比下降9.42%；归母净利润为3.84亿元，同比下降8.47%。其中第三季度实现营收5.72亿元，同比增长8.91%，归母净利润为1.25亿元，同比下降0.28%。
此外，该公司前三季度的现金流达2.37亿元，同比增长135.94%。
这是承德露露近五年来首次前三季度的营收出现下滑，背后原因离不开杏仁露这一大单品增长乏力，以及公司长期高度依赖北方市场。
此外，今年上半年，公司转战“养生水”这一网红品类，试图培育第二增长曲线。不过，养生水赛道不仅有统一、康师傅、元气森林等品牌已经占领较大市场份额，像盒马鲜生、山姆超市等大型商超也推出了自有养生水品牌，承德露露能否在该赛道抢占一定的市场优势，仍有待时间检验。
二级市场方面，截至10月23日收盘，承德露露报收8.92元/股，涨幅1.02%。
植物蛋白饮难以支撑利润
“承德露露还是对单一产品的依赖性过强，尤其是杏仁露。一旦这个单品的销量出现问题，会直接拖累整体收入，这是导致其营收、净利润下滑很直接的一个原因。”10月23日，餐宝典研究院院长、餐饮分析师汪洪栋接受时代周报记者采访时分析称。
承德露露在1975年推出了全球首款杏仁露，1997年登陆深交所后，“露露”牌杏仁露始终是公司的主要营收来源。随着市场及消费者口味迭代更新速度的加快，加之头部乳企跨界入局植物奶赛道，“元老级”的杏仁露的盈利能力日渐式微。
时代周报记者梳理近十年杏仁露品类的营收情况发现，2015-2019年，该品类的毛利率始终呈正增长趋势，2020-2024年，杏仁露的营收虽一直保持正增长，但其毛利率却始终为负增长，从52.64%一路降至41.55%。直到今年上半年，杏仁露的毛利率增速才刚刚回正，增长至46.69%。
今年上半年，承德露露的杏仁露品类实现营收13.04亿元，同比下滑17.67%，毛利率同比增长4.54%。
再看承德露露的果仁核桃系列和植物奶系列，营收情况同样不容乐观。三季报显示，两个品类分别实现营收0.38亿元、0.08亿元，分别同比下滑4.37%、21.97%。
承德露露曾在2025年半年报中表示，我国植物蛋白饮料行业目前处于完全竞争市场，且头部乳制品企业的跨界入局，这也令植物奶赛道的竞争充满了更多的挑战与变数，竞争愈加激烈。
养生水能否成“第二增长曲线”
传统的植物蛋白饮不好卖，承德露露搬来养生水当“救兵”。
除了口感和味道，健康与营养亦是当下消费者关心关注的重点话题，由此催生出“中式养生水”等一系列以“低糖”、“药食同源”为卖点的饮料。
2024年，承德露露首次在年报中提及养生水相关内容；今年7月，其在投资者互动平台上表示，要逐步拓展水系列产品，包括中式养生水系列，希望培育出杏仁露以外的核心战略产品。
今年上半年，承德露露正式推出“草本养生饮”露露草本系列，包括桂圆姜枣饮、陈皮乌梅饮、枸杞桑葚饮、枇杷秋梨饮四款产品。
从目前来看，承德露露推出的“草本养生饮”或已初具成为全新增长点的能力。2025年半年报显示，承德露露的“水系列”产品的营收达到3285.37万元，已经超过植物奶品类。尤为值得关注的是，承德露露新推出的“水系列”产品的毛利率高达47.23%，超过杏仁露系列的毛利率。
不过，养生水赛道目前竞争异常激烈，前瞻产业研究院发布的《2024年中国中式养生水行业发展趋势洞察报告》预测，未来5年内，中式养生水市场的年复合增长率将超过88%，到2028年市场规模有望突破100亿元大关。
汪洪栋对时代周报记者分析称，承德露露盯上养生水来培育第二增长曲线，这个方向是对的，但是难度不小。养生水不是短期的风口，目前养生水市场竞争已非常激烈，众多品牌均已推出类似产品，市场趋于“红海”。但从宏观角度看，养生水市场仍具备一定的增长潜力，未来仍将保持一段时间的增长态势，但已不属于蓝海市场。
与此同时，养生水正处在市场培育期，承德露露的销售费用和研发费用也相应地产生了较大波动。
今年前三季度，承德露露的销售费用为3.65亿元，占前三季度归母净利润的95%，较去年同期增长了4千万元。
另据东吴证券，承德露露Q3的销售费用为8452万元，同比增长61.74%，主要因推新品养生水系列所投放广告和渠道费用增长所致，2025 年Q2公司开始招商推广养生水系列，并投放各类广告，预算较高并逐季执行。
值得注意的是，在推新品的同时，承德露露的研发费用却持续减少。从2023年的3056.71万元减至2024年的1578.38万元，今年前三季度，其研发费用仅为646.97万元，较去年同期减少约550万元。
走不出的北方市场
承德露露业绩承压背后，除了对大单品“露露”杏仁露的依赖，还有长期对北方市场的依赖。时代周报梳理发现，承德露露2019-2024年在北方地区的营收占比均超过了90%。
“承德露露已经深耕北方市场多年，很难有大的增长，除非开辟出全新的产品曲线，用新产品把区域市场带起来，如果还靠原来的单一产品，增长的可能性很小。”汪洪栋对时代周报记者表示。
从目前的市场分布来看，承德露露仍属于区域品牌，大部分经销商集中在北部地区。截至今年上半年，承德露露在北方地区共有603个经销商，中部和其他地区的经销商总数约占北方市场的二分之一，仅为306个。
近年来，承德露露也正在尝试打开南方市场。2023年4月，承德露露在浙江淳安设立全资子公司“露露植饮（淳安）有限公司”，该子公司投资3.65亿元建设“年产 15 万吨露露系列饮料建设项目”。
2025年三季报显示，该项目目前正在全力开展主体结构工程及二次结构施工。截至 2025 年 9 月 30 日，项目基础工程完成 90%，主体结构工程完成 85%，二次结构完成 10%。
针对承德露露三季度业绩以及养生水业务布局等相关事宜，时代周报记者10月23日向承德露露发送采访提纲，截至发稿，暂未获得回复。
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